作者：二排

來源：ABS視界

第一部分  原始權(quán)益人

原始權(quán)益人企業(yè)資質(zhì)方面，由于原始權(quán)益人發(fā)行應(yīng)收賬款A(yù)BS往往有出表的需求，因此對(duì)于原始權(quán)益人的資質(zhì)要求會(huì)更高一些（通常情況下，信用資質(zhì)好的原始權(quán)益人，其入池的基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量相對(duì)更高，帶來的信用風(fēng)險(xiǎn)更小，現(xiàn)金流保障更強(qiáng)）。由于各家機(jī)構(gòu)的風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)不一，不可能有一個(gè)放之四海而皆準(zhǔn)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，但是AA+的主體信用評(píng)級(jí)應(yīng)該是起步標(biāo)準(zhǔn)，其他機(jī)構(gòu)的具體標(biāo)準(zhǔn)咱不是很了解，但是目前二排君家承做的應(yīng)收賬款A(yù)BN中，發(fā)起機(jī)構(gòu)的主體評(píng)級(jí)都是AAA。

在上一篇文章中二排君提到，發(fā)行時(shí)間集中于年底、原始權(quán)益人以中央企業(yè)為主，行業(yè)分布以建筑與工程業(yè)為主是2018年應(yīng)收賬款A(yù)BS發(fā)行的顯著特點(diǎn)。上述特點(diǎn)中，中央企業(yè)為主的企業(yè)類型結(jié)構(gòu)也反映了各家機(jī)構(gòu)應(yīng)收賬款A(yù)BS項(xiàng)目的主體準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)之高。

滬深交易所《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》（以下簡(jiǎn)稱“《應(yīng)收賬款掛牌指南》”）對(duì)應(yīng)收賬款A(yù)BS的基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標(biāo)準(zhǔn)做了比較明確的規(guī)定。二排君結(jié)合《應(yīng)收賬款掛牌指南》的規(guī)定和操作實(shí)踐作相應(yīng)的解釋。

一、應(yīng)收賬款質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)滬深交易所《應(yīng)收賬款掛牌指南》第四條，以企業(yè)應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，初始入池和后續(xù)循環(huán)購(gòu)買入池（如有）的基礎(chǔ)資產(chǎn)在基準(zhǔn)日、初始購(gòu)買日和循環(huán)購(gòu)買日（如有）除滿足基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標(biāo)準(zhǔn)的一般要求外，還需要符合以下要求：

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)界定應(yīng)當(dāng)清晰，附屬擔(dān)保權(quán)益（如有）的具體內(nèi)容應(yīng)當(dāng)明確。

（二）原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)合法擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)，涉及的應(yīng)收賬款應(yīng)當(dāng)基于真實(shí)、合法的交易活動(dòng)（包括銷售商品、提供勞務(wù)等）產(chǎn)生，交易對(duì)價(jià)公允，且不涉及《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》。應(yīng)收賬款系從第三方受讓所得的，原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)已經(jīng)支付轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)，且轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)應(yīng)當(dāng)公允。

該條內(nèi)容涉及四個(gè)方面的主要內(nèi)容：

1、交易背景真實(shí)合法

2019年年中，諾亞財(cái)富發(fā)起的以承興公司對(duì)京東應(yīng)收賬款債權(quán)進(jìn)行融資的私募產(chǎn)品暴雷，由此引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于應(yīng)收賬款A(yù)BS中確權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注和擔(dān)憂。在應(yīng)收賬款的確權(quán)中，中介機(jī)構(gòu)應(yīng)取得并核查每筆應(yīng)收賬款對(duì)應(yīng)的銷售合同、出庫單、銷售發(fā)票、對(duì)賬函以及相關(guān)審批記錄，以明確應(yīng)收賬款的真實(shí)性及金額；根據(jù)以上確定的應(yīng)收賬款金額，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行發(fā)函確權(quán)，回函應(yīng)關(guān)注公章及簽字人是否齊全等信息，對(duì)存疑的回函進(jìn)一步通過電話、走訪等進(jìn)一步核實(shí)；對(duì)于主體評(píng)級(jí)在AA+級(jí)以上且為國(guó)有企業(yè)的原始權(quán)益人可豁免取得確權(quán)函。

2.交易對(duì)價(jià)和轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)公允

（1）交易對(duì)價(jià)公允

《合同法》第七十四條規(guī)定債務(wù)人的撤銷權(quán)，即債務(wù)人以明顯不合理的低價(jià)[1]轉(zhuǎn)讓財(cái)產(chǎn)，對(duì)債權(quán)人造成損害，并且受讓人知道該情形的，債權(quán)人也可以請(qǐng)求人民法院撤銷債務(wù)人的行為。《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十一條規(guī)定，人民法院受理破產(chǎn)申請(qǐng)前一年內(nèi)，涉及債務(wù)人財(cái)產(chǎn)以明顯不合理的價(jià)格進(jìn)行交易的，管理人有權(quán)請(qǐng)求人民法院予以撤銷。因此，應(yīng)收賬款的交易對(duì)價(jià)若不公允，存在被撤銷的風(fēng)險(xiǎn)，屬于不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)。

（2）轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)公允

應(yīng)收賬款A(yù)BS交易結(jié)構(gòu)中一般存在兩次應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓，第一次是原始債權(quán)人（原始權(quán)益人各子公司）將其持有的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給原始權(quán)益人，該次轉(zhuǎn)讓一般屬于平價(jià)轉(zhuǎn)讓；第二次是由原始權(quán)益人將其受讓的應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓給專項(xiàng)計(jì)劃，該次轉(zhuǎn)讓為折價(jià)轉(zhuǎn)讓，涉及到轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)的公允性。

應(yīng)收賬款的存在源自企業(yè)給予客戶還款期的寬限，因此只要在約定的日期之前客戶完成對(duì)銷售企業(yè)的支付即可，無需支付利息。而證券化產(chǎn)品則在收款期間需要支付優(yōu)先級(jí)證券的預(yù)期收益、次級(jí)證券期間受益和相關(guān)的稅收、費(fèi)用，該部分的收益及稅費(fèi)的支出通常由應(yīng)收賬款的本金進(jìn)行支付，因此也決定了應(yīng)收賬款證券化必須采用超額抵押（即折價(jià)）的方式發(fā)行。

操作中，折價(jià)的計(jì)算一般分為逐筆折價(jià)和綜合折價(jià)兩種方式，具體如下：

模式一：逐筆折價(jià)，以“中建三局集團(tuán)有限公司2018年度第一期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持票據(jù)”為例（此處對(duì)相關(guān)公式進(jìn)行了修正）：

初始購(gòu)買價(jià)款系指信托設(shè)立時(shí)委托人將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托予受托人而所得的對(duì)價(jià)。對(duì)于單筆應(yīng)收賬款，初始購(gòu)買價(jià)款=應(yīng)收賬款賬面價(jià)值*[1-（預(yù)期折現(xiàn)期限/360）*綜合成本率]。初始預(yù)期折現(xiàn)期限是指起息日與該筆應(yīng)收賬款預(yù)期付款日之后的第一個(gè)計(jì)息日之間的天數(shù)。

循環(huán)購(gòu)買價(jià)款系指每次循環(huán)購(gòu)買應(yīng)支付的價(jià)款，對(duì)于單筆應(yīng)收賬款，循環(huán)購(gòu)買價(jià)款=應(yīng)收賬款賬面價(jià)值*[1-（預(yù)期折現(xiàn)期限/360）*綜合成本率]。其中：針對(duì)初次循環(huán)購(gòu)買，預(yù)期折現(xiàn)期限是指循環(huán)購(gòu)買日與該筆應(yīng)收賬款預(yù)期付款日之后的第一個(gè)計(jì)息日之間的天數(shù)。針對(duì)后續(xù)循環(huán)購(gòu)買，預(yù)期折現(xiàn)期限是指每筆應(yīng)收賬款對(duì)應(yīng)的循環(huán)購(gòu)買日與該筆應(yīng)收賬款預(yù)期付款日之后的第一個(gè)計(jì)息日之間的天數(shù)。

綜合成本率=Σ各檔資產(chǎn)支持票據(jù)預(yù)期收益率*各檔資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行總量/Σ各檔資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行總量+信托報(bào)酬年化費(fèi)率+其他稅費(fèi)率。

模式二：綜合折價(jià)方式，以“中國(guó)中鐵股份有限公司2017年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”為例：

基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款系指與受托人代表本信托按以下公式計(jì)算并向委托人支付其以信托轉(zhuǎn)讓方式取得基礎(chǔ)資產(chǎn)的對(duì)價(jià)，基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款可分為初始基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款和后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款。

初始基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款=各筆初始信托的應(yīng)收賬款金額之和*初始基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率。

后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)價(jià)價(jià)款=各筆循環(huán)購(gòu)買的應(yīng)收賬款金額之和*循環(huán)購(gòu)買折價(jià)率。

其中，折價(jià)率系指將應(yīng)收賬款未償價(jià)款余額折現(xiàn)成應(yīng)收賬款購(gòu)買價(jià)款的比率。

初始基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率=（應(yīng)收賬款賬面價(jià)值-下一兌付日利息-發(fā)行費(fèi)用）/應(yīng)收賬款賬面價(jià)值

后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率=實(shí)際用于循環(huán)購(gòu)買的資金/（實(shí)際用于循環(huán)購(gòu)買的資金+下一兌付日利息+當(dāng)期信托報(bào)酬+付息兌付服務(wù)費(fèi)+其他費(fèi)用）[2]

下一兌付日利息=發(fā)行規(guī)模×（優(yōu)先級(jí)A類資產(chǎn)支持票據(jù)占比×優(yōu)先級(jí)A類資產(chǎn)支持票據(jù)票面利率+優(yōu)先級(jí)B類資產(chǎn)支持票據(jù)占比×優(yōu)先級(jí)B類資產(chǎn)支持票據(jù)票面利率+次級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)占比×【】%）×計(jì)息天數(shù)/365。

金融資產(chǎn)終止確認(rèn)時(shí)計(jì)入當(dāng)期損益，會(huì)影響到企業(yè)當(dāng)期利潤(rùn)。根據(jù)以上公式，多數(shù)情況下應(yīng)收賬款折價(jià)僅僅是扣除了一定期間內(nèi)優(yōu)先級(jí)預(yù)期收益、次級(jí)期間收益以及相關(guān)稅費(fèi)支出，折價(jià)比較小，一方面對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)影響較小，另一方面按照市場(chǎng)整體情況以及專項(xiàng)計(jì)劃各項(xiàng)費(fèi)用支出實(shí)際，折價(jià)率較為公允。

3、應(yīng)收賬款不屬于負(fù)面清單

地方政府債務(wù)近年來一直是監(jiān)管比較敏感的內(nèi)容。以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)、以地方融資平臺(tái)公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》的范疇。

建筑類企業(yè)發(fā)行應(yīng)收賬款A(yù)BS一般難以避免會(huì)涉及地方政府債務(wù)。交易所一般要求管理人及律師對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃的債務(wù)人是否存在《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》第二條（即以地方融資平臺(tái)公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)）進(jìn)行核查；交易商協(xié)會(huì)通常也會(huì)視情況要求主承銷商按照城建類企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)出具專項(xiàng)盡職調(diào)查報(bào)告。

4、應(yīng)收賬款受讓于第三人的，交易對(duì)價(jià)已經(jīng)支付

原始權(quán)益人從其子公司（原始債權(quán)人）受讓應(yīng)收賬款這一步是否需要實(shí)際支付對(duì)價(jià)，目前交易所和交易商協(xié)會(huì)的規(guī)定不同：交易所要求按照《應(yīng)收賬款掛牌指南》的要求實(shí)際支付對(duì)價(jià)，交易商協(xié)會(huì)對(duì)于對(duì)價(jià)的支付并沒有相關(guān)要求。從監(jiān)管一致性角度看，兩個(gè)交易場(chǎng)所監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一是趨勢(shì)。

（三）基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的交易合同應(yīng)當(dāng)合法有效，債權(quán)人已經(jīng)履行了合同項(xiàng)下的義務(wù)，合同約定的付款條件已滿足，不存在屬于預(yù)付款的情形，且債務(wù)人履行其付款義務(wù)不存在抗辯事由和抵銷情形。

《合同法》第八十二條規(guī)定，債務(wù)人接到債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知后，債務(wù)人對(duì)讓與人的抗辯，可以向受讓人主張。第八十三條規(guī)定，債務(wù)人接到債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知時(shí)，債務(wù)人對(duì)讓與人享有債權(quán)，并且債務(wù)人的債權(quán)先于轉(zhuǎn)讓的債權(quán)到期或者同時(shí)到期的，債務(wù)人可以向受讓人主張抵銷。《合同法》第66-68條規(guī)定了同時(shí)履行抗辯權(quán)、順序履行抗辯權(quán)和不安抗辯權(quán)三種類型的抗辯權(quán)。如果債務(wù)人享有抗辯權(quán)或者抵銷權(quán)，將影響到基礎(chǔ)資產(chǎn)的可預(yù)測(cè)性和穩(wěn)定性

（四）基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的應(yīng)收賬款應(yīng)當(dāng)可特定化，且應(yīng)收賬款金額、付款時(shí)間應(yīng)當(dāng)明確。

在操作實(shí)踐中，尤其是在醫(yī)藥流通企業(yè)中，很多應(yīng)收賬款對(duì)應(yīng)的銷售合同沒有明確約定應(yīng)收賬款的回款時(shí)間，這種情況下一般通過測(cè)算應(yīng)收賬款的歷史平均回款實(shí)踐，同時(shí)結(jié)合付款人情況，在確權(quán)文件中約定付款時(shí)間。例如，在“九州通醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司2019年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”中，信用期系指系指委托人根據(jù)委托人制定的《醫(yī)院事業(yè)部客戶信用管理辦法》對(duì)債務(wù)人進(jìn)行資信評(píng)審后對(duì)各債務(wù)人單獨(dú)設(shè)置的應(yīng)收賬款償付期限（即自應(yīng)收賬款發(fā)生日至償付日）要求，且已就此與債務(wù)人形成交易慣例或達(dá)成書面約定

應(yīng)收賬款有明確的支付方式，盡量以現(xiàn)金方式進(jìn)行結(jié)算，是否可以采用商業(yè)匯票、支票等非現(xiàn)金方式進(jìn)行結(jié)算，在實(shí)踐中存在爭(zhēng)議。操作中，不少項(xiàng)目中存在以票據(jù)結(jié)算的基礎(chǔ)資產(chǎn)，但是都對(duì)該部分基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行了適當(dāng)?shù)南拗啤Ｒ虼酥辽購(gòu)谋O(jiān)管方面，以票據(jù)進(jìn)行結(jié)算的基礎(chǔ)資產(chǎn)并非屬于不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)。例如，“中鐵二局集團(tuán)有限公司2018年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”的合格基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選標(biāo)準(zhǔn)中規(guī)定，應(yīng)收賬款結(jié)算方式為票據(jù)的，該等票據(jù)應(yīng)為銀行承兌匯票，銀行承兌匯票的到期日不晚于本資產(chǎn)支持票據(jù)到期日,且承兌銀行為全國(guó)性商業(yè)銀行。“九州通醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司2019年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”則約定，發(fā)起機(jī)構(gòu)確保在信托存續(xù)期間內(nèi)各債務(wù)人累計(jì)用票據(jù)支付方式償還的入池應(yīng)收賬款比例滿足以下要求：債務(wù)人累計(jì)用票據(jù)支付方式償還的入池應(yīng)收賬款金額 /（初始入池應(yīng)收賬款金額+歷次循環(huán)購(gòu)買新增入池應(yīng)收賬款金額）≤20%；

（五）基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)屬應(yīng)當(dāng)清晰明確，不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或者其他權(quán)利限制。已經(jīng)存在抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或者其他權(quán)利限制的，應(yīng)當(dāng)能夠通過專項(xiàng)計(jì)劃相關(guān)安排在原始權(quán)益人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)予以解除。

操作中，中介機(jī)構(gòu)可以通過應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓合同、工程合同等文件的查閱，同時(shí)于人民銀行征信中心動(dòng)產(chǎn)融資統(tǒng)一登記系統(tǒng)查詢并經(jīng)原始權(quán)益人確認(rèn)的方式確認(rèn)應(yīng)收賬款的權(quán)屬情況。

（六）基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)具有可轉(zhuǎn)讓性。基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)合法、有效，轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)應(yīng)當(dāng)公允，存在附屬擔(dān)保權(quán)益的，應(yīng)當(dāng)一并轉(zhuǎn)讓。

前面提到，應(yīng)收賬款A(yù)BS的交易結(jié)構(gòu)中一般存在兩次應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓，根據(jù)《合同法》第七十九條，債權(quán)人可以將合同的權(quán)利全部或者部分轉(zhuǎn)讓給第三人，但有下列情形之一的除外：根據(jù)合同性質(zhì)不得轉(zhuǎn)讓；按照當(dāng)事人約定不得轉(zhuǎn)讓；依照法律規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓。在應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓過程中，主要注意原始債權(quán)人和債務(wù)人簽訂的合同中是否存在約定應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓的禁止性規(guī)定，即是否存在當(dāng)事人約定不得轉(zhuǎn)讓的情況，在進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選的過程中對(duì)該部分應(yīng)收賬款剔除。

但是，如果客戶強(qiáng)制要求將該部分資產(chǎn)入池，作為乙方的我們實(shí)際上是沒有反抗余地的，怎么辦呢？后面我們解釋。

（七）應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人及附屬擔(dān)保權(quán)益義務(wù)人（如有），并在相關(guān)登記機(jī)構(gòu)辦理應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓登記。若存在特殊情形未進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知或未辦理轉(zhuǎn)讓登記，管理人應(yīng)當(dāng)在計(jì)劃說明書中披露未進(jìn)行轉(zhuǎn)讓通知或未辦理轉(zhuǎn)讓登記的原因及合理性，充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，設(shè)置相應(yīng)的權(quán)利完善措施進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)緩釋。

根據(jù)《合同法》第八十條，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。在應(yīng)收賬款A(yù)BS項(xiàng)目中，應(yīng)收賬款債務(wù)人數(shù)量可能較多、地域分布可能較廣，在基礎(chǔ)資產(chǎn)入池前或循環(huán)購(gòu)買過程中逐一通知債務(wù)人存在操作上的難度，成本較高。因此，一般會(huì)設(shè)置權(quán)利完善事件加以解決，即在權(quán)利完善事件發(fā)生后發(fā)出權(quán)利完善通知。

按照法理，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的應(yīng)該由原債權(quán)人（原始權(quán)益人或其子公司）履行對(duì)債務(wù)人的通知義務(wù)，出于對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃利益的保護(hù)，為避免在發(fā)生權(quán)利完善事件后，原始權(quán)益人不履行通知義務(wù)，在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日或之前會(huì)要求原始權(quán)益人對(duì)管理人作出授權(quán)，授權(quán)管理人以轉(zhuǎn)讓人的名義，在發(fā)生權(quán)利完善事件且轉(zhuǎn)讓人不履行約定的通知義務(wù)時(shí)，代為履行該等通知義務(wù)。

（八）操作中的其他標(biāo)準(zhǔn)

1、基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的債務(wù)人與原始權(quán)益人不屬于合并報(bào)表范圍內(nèi)的關(guān)聯(lián)方。

如果債務(wù)人屬于原始權(quán)益人合并報(bào)表范圍內(nèi)的關(guān)聯(lián)方，在不發(fā)行應(yīng)收賬款A(yù)BS的情況下其應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款在合并報(bào)表范圍內(nèi)抵消；若發(fā)行應(yīng)收賬款A(yù)BS，在不考慮折價(jià)的情況下，由于應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款無法抵消，會(huì)導(dǎo)致原始權(quán)益人合并報(bào)表層面資產(chǎn)負(fù)債率的提高，這與原始權(quán)益人發(fā)行應(yīng)收賬款A(yù)BS出表的主要目的相違背。此外，關(guān)聯(lián)交易一向是各機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查的重點(diǎn)內(nèi)容，該類資產(chǎn)入池不僅加大盡職調(diào)查的工作量，而且不利于證券的銷售，所以應(yīng)當(dāng)盡量避免該類資產(chǎn)入池。

2、基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期付款日不得晚于優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的預(yù)期到期日；并且，初始基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期付款日不早于對(duì)應(yīng)的初始基準(zhǔn)日，就循環(huán)購(gòu)買的新增資產(chǎn)而言，新增資產(chǎn)預(yù)期付款日應(yīng)不早于對(duì)應(yīng)的循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日。

如果基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期付款日晚于優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的預(yù)期到期日，在不考慮差額補(bǔ)足的情況下，由于應(yīng)收賬款沒有多余的折價(jià)，會(huì)發(fā)生證券到期而應(yīng)收賬款尚未回款，沒有足夠的還款來源進(jìn)而導(dǎo)致違約。

如果初始基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期付款日早于對(duì)應(yīng)的初始基準(zhǔn)日，或者循環(huán)購(gòu)買的新增資產(chǎn)預(yù)期付款日應(yīng)早于對(duì)應(yīng)的循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日，則會(huì)出現(xiàn)以現(xiàn)金買現(xiàn)金的奇怪現(xiàn)象。

九、基礎(chǔ)資產(chǎn)的合格標(biāo)準(zhǔn)為什么選擇基準(zhǔn)日、初始購(gòu)買日和循環(huán)購(gòu)買日這三個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，二排君在這先賣個(gè)關(guān)子，后面在資產(chǎn)出表部分進(jìn)行分析。

二、基礎(chǔ)資產(chǎn)的數(shù)量標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)《應(yīng)收賬款掛牌指南》第五條，基礎(chǔ)資產(chǎn)池應(yīng)當(dāng)具有一定的分散度，至少包括10個(gè)相互之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的債務(wù)人且單個(gè)債務(wù)人入池資產(chǎn)金額占比不超過50%。符合以下條件之一的，可免于上述關(guān)于債務(wù)人分散度的要求：基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及核心企業(yè)供應(yīng)鏈應(yīng)付款等情況的，資產(chǎn)池包括至少10個(gè)相互之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的債權(quán)人且債務(wù)人資信狀況良好；原始權(quán)益人資信狀況良好，且專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置擔(dān)保、差額支付等有效增信措施。符合條件并免于債務(wù)人分散度要求的，管理人應(yīng)當(dāng)在計(jì)劃說明書中披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池集中度較高的原因及合理性，充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，設(shè)置相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施。

目前市場(chǎng)上已經(jīng)發(fā)行的應(yīng)收賬款A(yù)BS中，應(yīng)該是全部符合“原始權(quán)益人資信狀況良好，且專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置擔(dān)保、差額支付等有效增信措施”的豁免條件的，但是這并不意味著債務(wù)人的數(shù)量可以不受限制。在交易所市場(chǎng)，受限于資料獲取的局限性，目前二排君并沒有發(fā)現(xiàn)債務(wù)人極少的應(yīng)收賬款A(yù)BS項(xiàng)目；但是在銀行間市場(chǎng)，中鐵建昆侖投資集團(tuán)有限公司曾作為發(fā)起機(jī)構(gòu)設(shè)立“中鐵建昆侖投資集團(tuán)有限公司2018年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”，其債務(wù)人只有一個(gè)，即成都軌道交通集團(tuán)有限公司，但是最后以撤卷而告終。所以，基礎(chǔ)資產(chǎn)池的分散度標(biāo)準(zhǔn)并非沒有底線。

此外，基礎(chǔ)資產(chǎn)池的分散度過低，其債務(wù)人中必然會(huì)涉及重要債務(wù)人或現(xiàn)金流重要提供方。對(duì)于ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)中的重要債務(wù)人或現(xiàn)金流重要提供方，其信息披露要求更為全面和嚴(yán)格，詳見“基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露”部分。

三、基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露

《應(yīng)收賬款掛牌指南》第六條規(guī)定，管理人應(yīng)當(dāng)在專項(xiàng)計(jì)劃文件中披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池的基本情況，包括但不限于入池應(yīng)收賬款總金額、筆數(shù)、單筆金額分布、貿(mào)易類型分布、區(qū)域分布、行業(yè)分布、賬齡及剩余賬期分布、結(jié)算支付方式分布、影子評(píng)級(jí)分布及加權(quán)結(jié)果（如有）、債權(quán)人和債務(wù)人數(shù)量及集中度、重要債務(wù)人情況、關(guān)聯(lián)交易筆數(shù)與金額及其占比、關(guān)聯(lián)交易方情況等。

對(duì)入池應(yīng)收賬款中的重要債務(wù)人或現(xiàn)金流重要提供方（底層基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流單一提供方按照約定未支付現(xiàn)金流金額占基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流總額比例超過15%，或該單一提供方及其關(guān)聯(lián)方的未支付現(xiàn)金流金額合計(jì)占基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流總額比例超過20%的現(xiàn)金流提供方），應(yīng)當(dāng)核查其主營(yíng)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、信用情況、償債能力、資信評(píng)級(jí)情況（如有）、與原始權(quán)益人的關(guān)聯(lián)關(guān)系及過往業(yè)務(wù)合作情況、應(yīng)收賬款歷史償付情況（如有）。

四、基礎(chǔ)資產(chǎn)的盡調(diào)方法

根據(jù)《應(yīng)收賬款掛牌指南》第九條，入池資產(chǎn)符合筆數(shù)眾多、資產(chǎn)同質(zhì)性高、單筆資產(chǎn)占比較小等特征的，可以采用抽樣盡職調(diào)查方法。采用抽樣盡職調(diào)查方法的，管理人及其他中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)設(shè)置科學(xué)合理的抽樣方法和標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)抽取樣本的代表性進(jìn)行分析說明。對(duì)于對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池有重要影響的入池資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)著重進(jìn)行抽樣調(diào)查。

前面二排君提到，如果客戶強(qiáng)制要求將設(shè)置有轉(zhuǎn)讓限制的資產(chǎn)入池，作為乙方的承銷商實(shí)際上是沒有反抗余地的，抽樣盡職調(diào)查提供了一種灰色途徑（其實(shí)這是一種不合規(guī)的途徑），話不多說自行理解。需要注意的是，根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)《應(yīng)收賬款盡職調(diào)查指引》，只有對(duì)于入池資產(chǎn)筆數(shù)不少于50 筆的資產(chǎn)池，才可以采用抽樣盡職調(diào)查方法。此外，原則上入池資產(chǎn)筆數(shù)在50 筆以上，1萬筆以下的，抽樣比例應(yīng)當(dāng)不低于百分之五，且筆數(shù)不低于50 筆；入池資產(chǎn)筆數(shù)在1 萬至10 萬筆之間的，抽樣比例應(yīng)當(dāng)不低于千分之五，且筆數(shù)不低于200 筆；入池資產(chǎn)筆數(shù)在10 萬筆及以上的，可結(jié)合基礎(chǔ)資產(chǎn)特征和對(duì)篩選基礎(chǔ)資產(chǎn)所依賴的技術(shù)系統(tǒng)進(jìn)行測(cè)試驗(yàn)證的結(jié)果，自行確定抽樣規(guī)模，且筆數(shù)不低于300 筆。抽樣比例系抽樣樣本的應(yīng)收賬款總金額占入池資產(chǎn)應(yīng)收賬款總金額的比重。

一、交易結(jié)構(gòu)

應(yīng)收賬款A(yù)BS的交易結(jié)構(gòu)屬于證券化的基本結(jié)構(gòu)類型，限于篇幅，該處對(duì)交易描述和交易結(jié)構(gòu)圖不再列式，有興趣的同學(xué)可以根據(jù)《又到年底了，你家的應(yīng)收賬款出表了嗎？》一文的提示獲取應(yīng)收賬款A(yù)BS項(xiàng)目的計(jì)劃說明書學(xué)習(xí)。

二、循環(huán)購(gòu)買

循環(huán)購(gòu)買的注意事項(xiàng)，二排君在年初的時(shí)候曾經(jīng)在《循環(huán)購(gòu)買中的坑與路》中做了詳細(xì)解析，所以該部分屬于新瓶裝舊酒。

作為應(yīng)收賬款證券化產(chǎn)品中最具技術(shù)性的一種設(shè)計(jì)，循環(huán)購(gòu)買可謂“套路”滿滿，稍不注意便給客戶造成巨大的資金浪費(fèi)，直接被客戶拉黑。客戶選擇資產(chǎn)證券化的最終目的是拓寬融資渠道、降低融資成本，循環(huán)購(gòu)買結(jié)構(gòu)的涉及自然也應(yīng)該圍繞上述原則進(jìn)行，合理的循環(huán)購(gòu)買結(jié)構(gòu)應(yīng)該注意以下方面：

（一）首次循環(huán)購(gòu)買日的設(shè)置

一個(gè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的發(fā)行受多方面因素的影響，從封包日到取得無異議函通常存在3個(gè)月左右的時(shí)間，在此期間初始入池的應(yīng)收賬款可能已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了部分回款，甚至是大部分回款；由于自封包日起應(yīng)收賬款的回收款均屬于專項(xiàng)計(jì)劃財(cái)產(chǎn)，那么專項(xiàng)計(jì)劃用募集的資金購(gòu)買的基礎(chǔ)資產(chǎn)中，不僅有尚未回款的應(yīng)收款，還包括已經(jīng)回款的現(xiàn)金，直接導(dǎo)致了專項(xiàng)計(jì)劃“用現(xiàn)金買現(xiàn)金”的局面。如此一來，初始入池的應(yīng)收賬款在封包日至專項(xiàng)計(jì)劃生效日之間的回款，在第一次循環(huán)購(gòu)買之前只能沉淀在專項(xiàng)計(jì)劃賬戶上（或者按照合同約定做一些合格投資），大大增加了原始權(quán)益人的隱含成本。 

示例1：

甲公司發(fā)行的應(yīng)收賬款A(yù)BS，封包日為2018年3月30日，入池應(yīng)收賬款10.50億元，募集資金10億元。該項(xiàng)目5月20日獲取交易所無異議函，5月30日完成發(fā)行，同日專項(xiàng)計(jì)劃成立。從3月30日到5月30日，初始入池的應(yīng)收賬款回款4億元，因而在5月30日當(dāng)天，專項(xiàng)計(jì)劃用募集的10億元向原始權(quán)益人購(gòu)買的基礎(chǔ)資產(chǎn)除了未償?shù)?.50億元應(yīng)收賬款外，還包括4億元現(xiàn)金，這就使得原始權(quán)益人在取得10億元的同時(shí)要?jiǎng)澇?億元現(xiàn)金至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶，實(shí)際凈得僅為6億元。

如果約定專項(xiàng)計(jì)劃成立后每三個(gè)月進(jìn)行一次循環(huán)購(gòu)買，那么只有在三個(gè)月后，專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)沉淀的4億元才能通過循環(huán)購(gòu)買回流至原始權(quán)益人，換言之，雖然原始權(quán)益人凈得為6億元，但是要白白為沉淀的4億元付出三個(gè)月的成本。

從上例可以看出，資金沉淀的產(chǎn)生在于首次循環(huán)購(gòu)買日設(shè)計(jì)的缺陷。上例沒有考慮到盡調(diào)、審批、發(fā)行時(shí)間的不確定性，以及首次循環(huán)購(gòu)買日與專項(xiàng)計(jì)劃生效日之間的時(shí)間間隔的不確定。首次循環(huán)購(gòu)買日與專項(xiàng)計(jì)劃生效日之間的時(shí)間間隔越短，越能降低應(yīng)收賬款的回款在保管賬戶中的沉淀時(shí)間，減少原始權(quán)益人的隱含成本。

循環(huán)購(gòu)買結(jié)構(gòu)中有兩個(gè)日期非常重要，一個(gè)是“循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日”（有時(shí)也稱“基準(zhǔn)日”或“循環(huán)購(gòu)買啟動(dòng)日”），即循環(huán)購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)的封包日；另一個(gè)是“循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日”（有時(shí)也稱“循環(huán)購(gòu)買日”），即原始權(quán)益人向計(jì)劃管理人（代表專項(xiàng)計(jì)劃）轉(zhuǎn)讓新增基礎(chǔ)資產(chǎn)的日期，計(jì)劃管理人在該日將預(yù)留當(dāng)期應(yīng)分配金額后的全部或部分資金作為后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)購(gòu)買價(jià)款向原始權(quán)益人支付。以“平安證券-中鐵建資產(chǎn)1號(hào)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”為例，具體設(shè)計(jì)參考如下：

循環(huán)購(gòu)買日:系指計(jì)劃管理人以專項(xiàng)計(jì)劃資金向原始權(quán)益人循環(huán)購(gòu)買新的基礎(chǔ)資產(chǎn)之日，即循環(huán)期內(nèi)每個(gè)應(yīng)收賬款回收計(jì)算日后的第【6 】個(gè)工作日(即T- lO日)起7 個(gè)工作日內(nèi)任意一日。循環(huán)周期為三個(gè)月。其中第一個(gè)循環(huán)購(gòu)買日為2018 年9 月10 日至2018 年9 月19 日內(nèi)任一日。特別的，在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，管理人可根據(jù)專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)金額與原始權(quán)益人協(xié)商確定以下一循環(huán)購(gòu)買日屆至前的特定日期作為循環(huán)購(gòu)買日，向原始權(quán)益人循環(huán)購(gòu)買新的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

按照“中建三局集團(tuán)有限公司2018年度第一期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持票據(jù)”的循環(huán)購(gòu)買安排，最快可以在信托計(jì)劃成立后第7個(gè)工作日就完成第一次循環(huán)購(gòu)買，如此，初始入池應(yīng)收賬款產(chǎn)生的現(xiàn)金回款就不用長(zhǎng)期沉淀在信托計(jì)劃賬戶內(nèi)，通過第一次循環(huán)購(gòu)買又回流至發(fā)起機(jī)構(gòu)賬戶，有效降低了發(fā)起機(jī)構(gòu)的隱含成本。

（二）回收款歸集至資金監(jiān)管賬戶后盡快轉(zhuǎn)付

資金監(jiān)管賬戶內(nèi)的資金屬于專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)，只能單向流至專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶。除取得投資人同意外，原始權(quán)益人和計(jì)劃管理人均無權(quán)擅自動(dòng)用監(jiān)管賬戶內(nèi)的資金的使用。回收款進(jìn)入資金監(jiān)管賬戶后，由于原始權(quán)益人已經(jīng)喪失了對(duì)該部分資金的支配權(quán)，所以從降低原始權(quán)益人隱含成本的角度考量，應(yīng)盡量壓縮回收款歸集日與循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日之間的期限，包括壓縮回收款歸集日與回收款轉(zhuǎn)付日之間的期限，以及回收款轉(zhuǎn)付日與循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日之間的期限（后者下部分討論）。

在回收款歸集周期方面，根據(jù)滬深交易所《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》的規(guī)定，原始權(quán)益人資信狀況良好，且專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置擔(dān)保、差額支付等有效增信措施的，現(xiàn)金流歸集周期可以適當(dāng)延長(zhǎng)，但最長(zhǎng)不得超過3個(gè)月。銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)雖然沒有明文規(guī)范資金歸集周期，但是審核老師一般都會(huì)要求歸集周期為3個(gè)月。在回收款轉(zhuǎn)付周期方面，滬深交易所和交易商協(xié)會(huì)均未作出相關(guān)的規(guī)定。在復(fù)雜的交易機(jī)構(gòu)面前，計(jì)劃管理人/推廣機(jī)構(gòu)的自由裁量權(quán)限較大。

示例2：

假設(shè)乙公司發(fā)行2年期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)10.60億元，募集資金10億元，專項(xiàng)計(jì)劃成立后，循環(huán)期內(nèi)按半年付息、不償還本金，循環(huán)期屆滿后按半年付息，按半年過手?jǐn)傔€本金。根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)歷史回款情況，基礎(chǔ)資產(chǎn)每3個(gè)月回款比例約為50%。信托計(jì)劃于2018年5月20日成立。其設(shè)置回收款歸集日和回收款劃付日為：

回收款歸集日（S-10日）：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)向監(jiān)管賬戶劃付任何回收款的日期。具體為專項(xiàng)計(jì)劃成立日之后每個(gè)歸集計(jì)算日（不含該日）（歸集計(jì)算日指自專項(xiàng)計(jì)劃成立日起每滿三個(gè)月的對(duì)應(yīng)日，即S日）前的第10個(gè)工作日。

回收款轉(zhuǎn)付日（T-7日）：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)從監(jiān)管賬戶向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃托管賬戶轉(zhuǎn)付現(xiàn)金回收款（包括資金存放監(jiān)管賬戶期間產(chǎn)生的利息）的日期：（a）當(dāng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給予差額補(bǔ)足承諾人的主體長(zhǎng)期信用等級(jí)高于或等于【AA+】級(jí)時(shí)，回收款轉(zhuǎn)付日為專項(xiàng)計(jì)劃成立日之后每個(gè)支付日（不含該日）（支付日指自專項(xiàng)計(jì)劃成立日起每滿六個(gè)月的對(duì)應(yīng)日，即T日）前的第7個(gè)工作日和專項(xiàng)計(jì)劃終止日；……

以上案例我們可以算出，第一個(gè)回收款歸集日和第一個(gè)回收款轉(zhuǎn)付日間隔為95天，并且其后每個(gè)回收款轉(zhuǎn)付日之前均有90余天的時(shí)間間隔。由于原始權(quán)益人無法支配資金監(jiān)管賬戶內(nèi)的資金，而回收款歸集日和回收款轉(zhuǎn)付日間隔太長(zhǎng)，故造成了大額回收款在監(jiān)管賬戶長(zhǎng)期的資金沉淀，原始權(quán)益人不得不為此支付相應(yīng)隱含成本。在整個(gè)專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間隱含成本巨大。

從上述案例可以看出，若資金歸集周期和回收款轉(zhuǎn)付周期不一致，或者回收款歸集日和回收款轉(zhuǎn)付日間隔太長(zhǎng)，都可能會(huì)導(dǎo)致資金的長(zhǎng)期沉淀，使得原始權(quán)益人付出較高的隱含成本。所以，理想的設(shè)置是資金歸集周期和轉(zhuǎn)付周期保持一致，并縮短回收款歸集日和回收款轉(zhuǎn)付日之間的間隔。以“中國(guó)建筑第二工程局有限公司2018年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”為例，其具體設(shè)置如下：

回收款歸集日：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將回收款由中建二局收款賬戶轉(zhuǎn)付至到監(jiān)管賬戶之日，（a）當(dāng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給予中建二局的主體長(zhǎng)期信用等級(jí)高于或等于AA+級(jí)時(shí)，回收款歸集日為每個(gè)應(yīng)收賬款回收計(jì)算日后的第3個(gè)工作日（R+3日）；……

回收款轉(zhuǎn)付日：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將回收款轉(zhuǎn)付到信托賬戶之日，為回收款歸集日的后一工作日。

按照“中國(guó)建筑第二工程局有限公司2018年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)”的設(shè)置，在中建二局評(píng)級(jí)高于或等于AA+的情況下，應(yīng)收賬款歸集后第二日即能向信托保管賬戶轉(zhuǎn)付，期間幾乎沒有資金沉淀時(shí)間。

當(dāng)然，轉(zhuǎn)付周期的設(shè)置除考慮資金沉淀成本外，還需要考慮其他因素。在目前的監(jiān)管政策下，資金歸集周期最長(zhǎng)為3個(gè)月；操作實(shí)踐中，循環(huán)購(gòu)買周期、轉(zhuǎn)付周期和循環(huán)購(gòu)買周期往往具有一致性，即兩者均為3個(gè)月。但是，循環(huán)購(gòu)買需要一定的人力物力成本，拉長(zhǎng)循環(huán)購(gòu)買周期在一定程度上也可以降低循環(huán)購(gòu)買成本。因此，在具體項(xiàng)目中循環(huán)購(gòu)買需要原始權(quán)益人和相關(guān)機(jī)構(gòu)的充分協(xié)商，在資金沉淀成本和循環(huán)購(gòu)買成本之間做出一定的權(quán)衡。

（三）回收款轉(zhuǎn)付至信托保管賬戶后盡快安排循環(huán)購(gòu)買

上一部分我們提到，回收款進(jìn)入資金監(jiān)管賬戶后，原始權(quán)益人便失去了對(duì)該部分資金的支配權(quán)和使用權(quán)，所以從降低原始權(quán)益人隱含成本的角度考量，應(yīng)盡量壓縮回收款歸集日與循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日之間的期限，包括壓縮回收款歸集日與回收款轉(zhuǎn)付日之間的期限，以及回收款轉(zhuǎn)付日與循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日之間的期限。我們對(duì)后者分析如下：

假設(shè)回收款轉(zhuǎn)付日為n日，循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日設(shè)定為m日（n＜m），循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日為循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日后一個(gè)工作日。那么，n-m+1即為回收款轉(zhuǎn)入至專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶后沉淀的時(shí)間。在上述n-m+1期間內(nèi)，原始權(quán)益人已經(jīng)失去回收款的支配權(quán)和使用權(quán)，但是依然需要為該部分資金支付成本。

示例3：

假設(shè)丙公司發(fā)行3年期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)10.60億元，募集資金10億元，優(yōu)先級(jí)證券和次級(jí)證券加權(quán)利率6%，專項(xiàng)計(jì)劃成立起每季度歸集，循環(huán)期內(nèi)按季度付息但不償還本金，循環(huán)期屆滿后按季度付息，按季度過手?jǐn)傔€本金；兌付日為T日，回收款轉(zhuǎn)付日為T-9日，循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日為T-8日，循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日為循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日后1個(gè)工作日。自回收款轉(zhuǎn)付至專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶起，可供循環(huán)購(gòu)買的資金在托管賬戶內(nèi)的沉淀時(shí)間為2天，2天后（即T-7日），可供循環(huán)購(gòu)買的資金方可通過循環(huán)購(gòu)買回流至原始權(quán)益人。循環(huán)購(gòu)買日每往后設(shè)置一天，可供循環(huán)購(gòu)買的資金便多沉淀一天，造成企業(yè)多付出一天的隱含成本。

（四）統(tǒng)一日期基準(zhǔn)

在資產(chǎn)證券化的交易安排中，會(huì)涉及到各種日期和期間，如專項(xiàng)計(jì)劃成立日、回收款歸集日、回收款轉(zhuǎn)付日、循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日、循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日、兌付日等。眾多的日期若不設(shè)置統(tǒng)一的基準(zhǔn)，極容易造成后續(xù)管理的混亂，并且擾亂原始權(quán)益人的資金安排。

示例4：

假設(shè)丁公司發(fā)行3年期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)10.60億元，募集資金10億元。按“季度歸集、季度循環(huán)購(gòu)買、季度兌付”的原則設(shè)置日期如下：

回收款歸集日：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將回收款由原始權(quán)益人收款賬戶轉(zhuǎn)付至到監(jiān)管賬戶之日，為每個(gè)自然季度最后一個(gè)月20日。

回收款轉(zhuǎn)付日：系指資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將其收到的基礎(chǔ)資產(chǎn)回收款自監(jiān)管賬戶劃付至專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶之日，為回收款歸集日的后一工作日。

循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日（T+1日）：系指在循環(huán)期內(nèi)原始權(quán)益人篩選符合資產(chǎn)保證的應(yīng)收賬款資產(chǎn)并將備選資產(chǎn)清單發(fā)送計(jì)劃管理人之日，為專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日及循環(huán)期內(nèi)專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日起每屆滿3個(gè)月后的第1個(gè)工作日。

循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日（T+3日）：系指計(jì)劃管理人將允許購(gòu)買的應(yīng)收賬款資產(chǎn)清單發(fā)給原始權(quán)益人，并將專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶內(nèi)資金支付給原始權(quán)益人完成循環(huán)購(gòu)買之日，為循環(huán)期內(nèi)每個(gè)循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日后第2個(gè)工作日。

兌付日（T日）：在專項(xiàng)計(jì)劃正常情況下，系指中國(guó)結(jié)算向資產(chǎn)支持證券持有人實(shí)際兌付其分配款項(xiàng)之日，具體為專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日起每三個(gè)月屆滿之日。假設(shè)專項(xiàng)計(jì)劃于2019年3月1日成立，根據(jù)“季度歸集、季度循環(huán)購(gòu)買、季度兌付”的時(shí)間設(shè)置安排，2019年循環(huán)期內(nèi)

回收款歸集日為2019年3月20日、2019年6月20日、2019年9月20日……；

循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日為2019年6月3日、2019年9月2日、2019年12月2日……；

循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日為2019年6月5日、2019年9月4日、2019年12月4日……。

從以上安排可以看出，2019年3月20日歸集的回收款，要等到2019年6月5日才能通過循環(huán)購(gòu)買回流至原始權(quán)益人，2019年6月20日歸集的回收款，要等到2019年9月4日才能通過循環(huán)購(gòu)買回流至原始權(quán)益人，以此類推。換言之，回收款歸集至資金監(jiān)管賬戶后，要沉淀兩個(gè)多月的時(shí)間才能回流至原始權(quán)益人，并且，每個(gè)周期內(nèi)的回收比例越高，沉淀的資金就越多。在此期間，原始權(quán)益人并沒有該部分資金的支配權(quán)和使用權(quán)，卻要為之承擔(dān)相應(yīng)的隱含成本。

出現(xiàn)上述情形的根本原因在于相關(guān)日期設(shè)置的參照點(diǎn)不一樣。在以上案例中，回收款轉(zhuǎn)付日的參照點(diǎn)為自然季度，兌付日、循環(huán)購(gòu)買基準(zhǔn)日和循環(huán)購(gòu)買執(zhí)行日的參考點(diǎn)為專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日。在同一個(gè)項(xiàng)目中出現(xiàn)兩個(gè)基準(zhǔn)點(diǎn)的情況下，由于專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日受到多個(gè)方面的影響，極容易出現(xiàn)案例中出現(xiàn)的資金始終沉淀的情況。

要避免案例中的出現(xiàn)的尷尬局面，需要將各個(gè)日期的參照點(diǎn)統(tǒng)一，例如全都以專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日為錨，如將回收款歸集日設(shè)成T-n個(gè)工作日，那么n+3個(gè)工作日就可以開始進(jìn)行循環(huán)購(gòu)買，如此大大降低了資金沉淀的成本。

綜合上述四種情況會(huì)發(fā)現(xiàn)，四種注意事項(xiàng)的目標(biāo)是一致的，即減少資金沉淀時(shí)間。但是這個(gè)目標(biāo)的達(dá)成可能需要綜合考慮多種因素。我們知道，交易所資產(chǎn)支持證券一般由證券公司擔(dān)任計(jì)劃推廣機(jī)構(gòu)，在資金沉淀方面計(jì)劃推廣機(jī)構(gòu)與原始權(quán)益人沒有利益沖突；但是，銀行間市場(chǎng)資產(chǎn)支持票據(jù)的承銷商一般為銀行，信托保管機(jī)構(gòu)一般也是由擔(dān)任承銷商的銀行承擔(dān)，資金的沉淀可以會(huì)為信托保管機(jī)構(gòu)/承銷商帶來較大的存款沉淀，其存款收益甚至高于承銷費(fèi)收入，故兩者利益存在一定的沖突。由此看來，首次循環(huán)購(gòu)買日的設(shè)置往往是發(fā)起機(jī)構(gòu)與承銷商相互溝通的一個(gè)結(jié)果。

[1]《合同法司法解釋二》第十九條：對(duì)于合同法第七十四條規(guī)定的“明顯不合理的低價(jià)”，人民法院應(yīng)當(dāng)以交易當(dāng)?shù)匾话憬?jīng)營(yíng)者的判斷，并參考交易當(dāng)時(shí)交易地的物價(jià)部門指導(dǎo)價(jià)或者市場(chǎng)交易價(jià)，結(jié)合其他相關(guān)因素綜合考慮予以確認(rèn)。轉(zhuǎn)讓價(jià)格達(dá)不到交易時(shí)交易地的指導(dǎo)價(jià)或者市場(chǎng)交易價(jià)百分之七十的，一般可以視為明顯不合理的低價(jià)；對(duì)轉(zhuǎn)讓價(jià)格高于當(dāng)?shù)刂笇?dǎo)價(jià)或者市場(chǎng)交易價(jià)百分之三十的，一般可以視為明顯不合理的高價(jià)。債務(wù)人以明顯不合理的高價(jià)收購(gòu)他人財(cái)產(chǎn)，人民法院可以根據(jù)債權(quán)人的申請(qǐng)，參照合同法第七十四條的規(guī)定予以撤銷。

[2]二排君認(rèn)為后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率計(jì)算公式應(yīng)該和初始基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率一致，即后續(xù)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的折價(jià)率=（實(shí)際用于循環(huán)購(gòu)買的資金-下一兌付日利息-當(dāng)期信托報(bào)酬-付息兌付服務(wù)費(fèi)-其他費(fèi)用）/實(shí)際用于循環(huán)購(gòu)買的資金。

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原標(biāo)題： 又到年底了，你家的應(yīng)收賬款出表了嗎？——操作系列之一